[ЗВУК]
[ЗВУК] Наконец,
последний, самый «сладкий» вариант выхода,
который больше всего нравится как инвесторам, так и основателям.
Это вариант выхода на публичный рынок.
В чем его отличие от выхода через продажу стратегическому инвестору?
По крайней мере в том, что оценка компании при
этом варианте выхода дается на один-два квартала вперед,
а не по фактическим цифрам, как в случае стратегического инвестора.
В чем здесь дело?
Дело в том, что вплоть до точки 4 инвестиции,
которые осуществляются, называются прямыми.
Почему они прямые?
Потому что деньги непосредственно попадают в компанию и
используются для финансирования ее роста.
Если говорить о деньгах за точкой 4,
то это не прямые инвестиции, а инвестиции портфельные.
Понятно, что портфельные инвестиции сильно отличаются от прямых.
И в чем здесь дело?
Если один из акционеров «Газпрома» продал некий пакет в два раза дороже, чем купил,
другому акционеру «Газпрома», то «Газпрому» от этого ни тепло, ни холодно.
По сути дела, один из акционеров «Газпрома» стал более счастливым,
чем остальные, но при этом «Газпром» получит лишь косвенный эффект в том,
что при росте его капитализации улучшатся возможности его заимствования.
Самих же денег в «Газпром» не поступит.
И с этой точки зрения логика действия инвесторов публичного
рынка сильно отличается от логики действий прямых инвесторов.
Понятно, что логика действия на публичном рынке предполагает
другое отношение к управлению компанией и участию в этом управлении.
И не случайно вся система корпоративного управления была разработана
прежде всего для компаний публичного рынка.
Стоимость на публичном рынке, как правило, растет не объективно,
а в зависимости от множества факторов, которые
аналитики и инвесторы рассматривают в качестве положительных и отрицательных.
При этом имейте в виду, что существует несколько поговорок,
которые хорошо характеризуют состояние публичного рынка.
Первая из них: деревья не растут до небес.
Это значит, что стоимость компаний, торгуемых на публичном рынке,
не может расти непрерывно.
Публичный рынок всегда нуждается в коррекции.
Как правило, мотивация торговцев на публичном
рынке связана с тем, что они за определенный
момент времени отчитываются за определенный прирост стоимости.
С этой точки зрения для публичного рынка очень привлекательны кризисы,
когда одновременно существенно снижается стоимость всех компаний,
торгуемых на рынке, и тогда открываются новые возможности
по выращиванию стоимости этих компаний за счет обмена слухами,
мнениями аналитиков и некоторыми другими факторами.
Посмотрите, как волатильна цена фьючерсов на нефть,
которые нам рассказывают, как цена нефти.
Изменения за неделю могут достигать 5–7 % при
объективной картине, не изменившейся за этот период ни на йоту.
Очень похожа ситуация на публичном рынке.
Каждый заинтересован в том, чтобы в период роста любое
событие трактовать как положительное, увеличивающее стоимость компании.
И на периоде падения, наоборот, то же самое событие может трактоваться
как отрицательное и отрицательно влияющее на стоимость компании.
Это нормально, в этом нет ничего плохого, это особенности рынка.
Выход на публичный рынок предполагает несколько этапов,
которые компания должна пройти.
Первым и самым важным из них является найм инвестиционного банка.
Роль инвестиционного банка достаточно высока, и мы увидим,
что без инвестиционного банка никакое IPO, скорее всего, никогда не будет успешно.
Какие основные этапы проходит компания при подготовке к IPO?
Во-первых, готовится инвестиционный меморандум — фидуциарно
ответственный документ, в котором описаны все риски,
связанные с инвестициями в акции этой компании.
Если какой-то из существенных рисков будет пропущен и наступит,
у покупателя акции будут серьезные основания для обращения
взыскания на банк, который этот инвестиционный меморандум выпустил.
Поэтому инвестиционные банки относятся к подготовке меморандумов серьезно и
имеют определенный опыт в этой области.
Второй необходимый документ,
который потребуется для успешного IPO, это отчет аналитиков.
Отчет аналитиков будет говорить о том, что данная область или
отрасль или сегмент рынка чрезвычайна перспективна,
и компания, которая потенциально будет представлена на публичном рынке,
на этом сегменте занимает хорошие позиции с хорошими перспективами развития.
Понятно, что формально аналитики,
которые подготавливают этот отчет, не связаны с инвестбанком.
Но на практике каждый из нас понимает, что это вряд ли возможно.
Очень важным моментом организации IPO является событие,
которое называется road show.
Фактически это поездка по
потенциальным центрам пребывания инвесторов некоей
команды инвестиционного банка и команды компании,
которая отвечает на вопросы по инвестиционному меморандуму
и старается создать у потенциальных инвесторов хорошее впечатление о компании.
Этот момент реализации IPO важен не сам по себе, а тем,
что на первом же заседании в рамках этого road show хороший инвестиционный банк,
обладая опытом, имеет возможность и способность
назвать более-менее правильный интервал цен акций для этой компании.
Как они это делают, я не знаю, но я неоднократно видел,
что ошибаются они редко и несильно.
При этом с образованием этого интервала цены
сразу же начинают формироваться книги заявок.
В чем интерес этих книг?
В том, что тот же самый инвестор одновременно может составить
несколько заявок в различных интервалах цены — от самой низкой до самой высокой.
При этом он не несет полной ответственности за реализацию
своей заявки и понимает, что эта заявка будет выполнена лишь частично.
Здесь надо сказать о том,
что среди инвесторов объективно всегда выделяются по крайней мере три группы.
Какие это группы?
Первые — это те, кого называют спекулянты.
Те, которые инвестируют в акции компании в момент IPO,
с тем чтобы в зависимости от того,
как пойдет динамика роста или падения цен этих акций,
в течение недели или двух недель избавиться от них.
Вторая группа потенциальных инвесторов — это те,
которые будут смотреть на квартальный результат компании.
Почему это важно?
Потому что если квартальный результат по отношению к квартальному
прогнозу не будет достигнут, скорее всего, эти инвесторы также избавятся от акций.
Третья группа похожа на вторую, но отличается от нее тем,
что смотрит не на квартальный результат, а на годовой результат.
Понятно, что только хороший инвестиционный банк может,
посмотрев на книгу заявок на акции, понять,
кто из инвесторов к какой группе относится,
— а тот же самый инвестор одновременно может выступать в нескольких группах,
— и спрогнозировать его поведение.
Почему это важно?
Потому что в тот момент, когда книга заявок закрывается,
очень важно правильно зафиксировать цену IPO таким образом,
чтобы не получилось ситуации, что при продаже акций
в течение нескольких дней спекулянтами Со стороны
других потенциальных интересантов в этих акциях спроса не хватит.
И в этом случае, для того чтобы встретить имеющийся низкий спрос,
неизбежно наступит существенное снижение цены и тем самым неуспех IPO.
Это очень трудный момент, особенно для учредителей.
Когда они видят, что заявки варьируются от 9 до 15 долларов,
а инвестиционный банк предлагает назвать цену IPO в 10
или 11, у них в глазах всё время паника.
Это происходит, как правило, ночью, потому что в нашей стране ночь
соответствует дню на основном фондовом рынке а Америке.
При этом, как правило, основатели компании уходят
в 2–3 часа ночи из этого инвестбанка расстроенные,
и только с утра, проснувшись, они получают звонок от инвестбанка о том,
что на самом деле вместо 11 цена была назначена на уровне 11,5 или даже 12.
И тогда они вновь счастливы.
Есть ли способ борьбы вот с этой проблемой ликвидности?
Да, есть.
Инвестиционный банк может предложить основателям компании такой инструмент,
который называется green shoe, или, как его переводят,
«зелёный ботинок», или, если быть более элегантным, «зелёная туфелька».
В чём его смысл?
В том, что заранее создаётся некий фонд, который компенсирует
недостаток ликвидности при продаже акций спекулянтами или компаниями,
ориентирующимися на короткий срок инвестирования,
для поддержания спроса и, соответственно, сохранения цены.
В некоторых случаях этот инструмент используется достаточно эффективно.
Понятно, что средства на него извлекаются, отвлекаются из операционной
деятельности компании, он не может быть слишком большим, и, в любом случае,
вопрос о выборе правильного баланса спроса и предложения является задачей
инвестиционного банка, и успех этого выбора,
его правильность определяется квалификацией банка и одновременно строит
историю, track record, этого банка для следующих размещений.
Помимо варианта немедленного IPO, есть и другой вариант,
который называется private placement.
В чём здесь дело?
Дело в том, что рынок портфельных инвесторов каждой из стран регулируется,
и наиболее привлекательные из этих инвесторов часто ограничены в своих
инвестициях либо тем, что они могут инвестировать только лишь в акции,
уже торгуемые на бирже, либо какими‐то другими показателями.
Какое для этого существует решение?
IPO делается как бы в два этапа.
На первом этапе акции компани продаются только лишь так называемым
квалифицированным инвесторам, то есть инвесторам,
на которых не распространяются некоторые из ограничений регулятора.
И после года пребывания этих акций на
квазипубличном рынке вот такого рода квалифицированных
инвесторов они уже становятся акциями, которые доступны для
всех остальных инвесторов, притом самых привлекательных из них, таких,
как пенсионные фонды или страховые компании, или некоторые другие.
Опыт показывает, что сочетание IPO с private placement,
как называется первый этот вариант, может привести к тому,
что стоимость компании за год пребывания в ней
квалифицированных инвесторов вырастет в несколько раз.
[ЗВУК]
[ЗВУК]
[ЗВУК]
Иван Иванович РодионовПрофессор, д.эк.н.
