[MÚSICA] [MÚSICA] Teoria do portfólio [MÚSICA] nos ajuda a entender a tomada de decisão financeira no seguinte sentido. Os agentes vão levar consideração risco, retorno, liquidez e qual é o montante total de recursos que há a disposição para cada desses agentes para fazer a alocação da sua carteira, que nós chamamos de riqueza. Lembrando então que renda é fluxo, poupança é fluxo e riqueza é exatamente a acumulação do fluxo de poupança ao longo do tempo. Então nós estamos falando o seguinte, a parte da poupança, desculpe, a parte da renda disponível que não é consumida é poupada e essa poupança ao longo do tempo produz estoque, que nós chamamos economia de riqueza. Então quando nós observamos a riqueza dos agentes, nós temos uma relação bastante direta que é, quanto maior a riqueza, maior vai ser a demanda por ativos financeiros. Isso vale para quaisquer que sejam os ativos financeiros. Domésticos, internacionais, ativos, derivativos contratos futuros, ações, fundo de renda fixa, fundo de renda variável, ou mesmo a poupança tradicional. A mesma coisa acontece com os agentes internacionais. Eles tem estoque de riqueza e vão decidir alocar esse estoque de riqueza seja no mercado doméstico brasileiro, seja no mercado doméstico do México, mercado doméstico da Rússia, ou nos mercados internacionais que são representados pelos grandes mercados dos Estados Unidos e da Europa e da Ásia, inclusive. Então nós observamos essa decisão como uma decisão de alocação de portfólio que depende da quantidade de recursos disponíveis, ou seja, do estoque de riqueza disponível. Então esse primeiro elemento é relativamente simples. Por outro lado, dada a liquidez e o risco de cada dos ativos financeiros os agentes compararão o retorno relativo de cada deles. Então é natural avaliar como alocar a sua carteira dados os outros fatores, comparando o retorno relativo desses ativos. A mesma coisa acontece com o risco. Dado o retorno, nós vamos comprar ou desejar mais ativos que tenham menor risco se os retornos forem iguais. Então a relação entre risco relativo de ativos também é determinante importante da demanda de ativos de acordo com a teoria do portfólio. E o grau de liquidez também. Afinal, quando você compra ativo financeiro você gostaria de ter a possibilidade de vendê-lo no momento mais oportuno e isso significa que haja então, portanto, mercado secundário para que esse ativo seja transacionado e haja negociações nesse mercado, ou seja, liquidez. Gente comprando e vendendo, agentes comprando e vendendo esse ativo com uma certa frequência. Caso contrário você vai ter que ficar com esse ativo no seu portfólio por período longo. Então são os quatro elementos mais relevantes na nossa compreensão dos fundamentos da teoria de portfólio, que obviamente se nós fossemos detalhar aqui, ela partiria dos princípios da alocação de carteira de Markowitz, da relação retorno e risco, da maximização do retorno dado o risco, ou da minimização do risco dado o retorno e todos os desenvolvimentos de finanças modernas que vão nos levar à precificação dos ativos de capital na economia. Não é esse o nosso objetivo aqui. Basta que nós compreendemos o seguinte. Se a relação de risco está dada, ou seja, é exógena, está determinada; a relação de liquidez está dada, está determinada, o estoque de riqueza disponível para a tomada de decisão está dado, está determinado exogenamente, os agentes vão levar conta o quê? O retorno relativo entre os ativos. E isso também é verdade para ativos quando comparados do ponto de vista doméstico e internacional. Então nós vamos comparar o retorno de ativos domésticos expresso pela taxa de juros doméstica, e aí de novo a expressão deste retorno começa com a taxa básica de juros, porém obviamente não necessariamente estamos falando de títulos públicos nessa alocação de portfólio. Mas para que nós possamos compreender a relação de uma forma simples, a referência fundamental que nós vamos utilizar é a taxa básica de juros que é a referência para formação de todas as outras taxas de juros nos mercados domésticos, assim como a taxa de juros internacional vai ser a referência para a formação de todas as outras taxas de juros e todos os outros retornos dos ativos internacionais. Então no fundo nós vamos comparar taxas de juros, retornos nominais, entre ativos domésticos e ativos internacionais. Então vamos dar exemplo para ficar mais simples a compreensão. A paridade de juros descoberta, ela simplesmente vai associar, vai relacionar a taxa de juros doméstica à taxa de juros internacional e por meio dessa comparação, ambas medidas na mesma moeda, vai nos permitir compreender o que leva agente a decidir trazer o seu capital financeiro para o mercado brasileiro e comprar ativos brasileiros, ou permanecer nos mercados internacionais recebendo uma taxa de juros internacional. Observem que eu chamei atenção exatamente para aspecto muito importante. Toda vez que comparamos países distintos, assim como aconteceu lá com o nível geral de preços, com a inflação de cada desses países, é necessário que a gente converta para unidades monetárias, ou seja, para moedas de deles. E isso também é verdade para a taxa de juros. Opa, espera aí, como assim? Vamos pensar no seguinte exemplo simples. Vamos pensar que a taxa de juros doméstica seja de 10% por período. Pode ser mês, trimestre, ano, como vocês queiram. Então 10% ao período. E a taxa de juros internacional seja, por exemplo, 5% para o mesmo período de tempo. Mês, trimestre, ano o que vocês queiram. Então nós não podemos simplesmente comparar 10 com 5 e dizemos assim, 'Opa, espera aí. Domesticamente se eu investir R$ 1.000 eu ganharei R$ 100, eu terei então ao final do período R$ 1.100. E externamente? Se eu investir R$ 1000 externamente aí a pergunta já muda de figura. Por que? Porque eu não vou investir reais externamente. Eu vou investir uma quantia equivalente a R$ 1.000 convertidas numa moeda internacional, por exemplo, dólar. E para fazer essa conversão eu preciso de quê? Da taxa nominal de câmbio. Então eu não posso comparar simplesmente 10% com 5%, por quê? Porque os 10% são ganhos que eu terei ao final do período reais e 5% são ganhos que eu terei ao final de mesmo período dólares. Portanto eu não posso comparar diretamente 10% com 5%. Eu preciso considerar o efeito da conversão de reais para dólares, ou de dólares para reais no início do período e no final do período. E é isso que a paridade de juros descoberta vai nos mostrar. Ou seja, qual é a relação entre as taxas de juros considerando-se que ambas estejam sendo medidas numa mesma moeda. Como é que nós fazemos isso? É bastante simples e a gente vai fazer exemplo numérico que estará disponível depois para vocês acompanharem na leitura do material para reforçar a compreensão. Para eu concluir a minha análise, tomar a minha decisão de ficar e investir, ou entrar no país e investir Reais se eu for agente internacional, ou investir os mesmos recursos no mercado internacional, eu preciso de mais uma informação. Que informação é essa? Se eu tiver investido domésticamente eu precisarei saber quanto eu poderei converter, por quantos dólares eu converterei os meus R$ 1.100 ao final do período do investimento. Então vamos pensar que esse período seja de mês só para facilitar nosso raciocínio. Eu tenho que saber, eu tenho que ter alguma Expectativa sobre qual será a taxa nominal de câmbio daqui a mês. Opa. Uma tarefa difícil. Como será a taxa nominal de câmbio daqui a mês? Qual será a taxa nominal de câmbio de amanhã, de depois de amanhã? Essa é uma pergunta bastante complexa. Se nós conseguíssemos prever esse resultado certamente com algum algum ganho de informação, nós poderíamos arbitrar e trazer para o preço atual já a informação disponível. Então estamos aqui num contexto que essa projeção de qual é a taxa de câmbio daqui a mês se torna bastante complexa. Mas de alguma forma é preciso que eu tenha uma expectativa sobre ela. Então se convertermos nossos $1.100 dólares ao final do período, a uma taxa de câmbio esperada de 2,50, nós teremos apenas $440 dólares. Então se eu for comparar com investimento internacional quanto eu terei dólares ao final do mesmo período? $525 dólares. $525 dólares comparado com $440 dólares, portanto, isto é uma indicação de que o investimento internacional que manter o meu recurso nos mercados internacionais e receber 5% de juros dólares é mais vantajoso do que receber 10% de juros reais com uma expectativa de depreciação do real de 20%. Então com a expectativa de depreciação do real de 20%, isso mais do que corrói o ganho de 10% que o ativo doméstico estava oferecendo no início do período. Então ao comparar esses resultados numa mesma moeda, nós observamos que é mais vantajoso fazer o investimento dólar. Então pense que $525 dólares daqui a mês, ou seja, ao final do período de investimento, a uma taxa de câmbio de dois e meio, será equivalente a R$1.312,50, ou seja, também fazendo a conta para a moeda doméstica, ou seja, eu estaria comparando R$ 1.312,50, com R$1.100. Obviamente o investimento no mercado internacional é mais vantajoso. Então observem que mesmo tendo uma taxa de juros nominal doméstica mais elevada do que a internacional, se a expectativa de depreciação da moeda doméstica é muito elevada ela pode mais do que compensar o ganho oferecido pela taxa de juros e levar o nosso investidor a tomar a decisão de não colocar os seus recursos no mercado doméstico, e sim no mercado internacional. Então não podemos comparar simplesmente as taxas de juros, mais a taxa de juros doméstica somada à expectativa de depreciação da moeda doméstica. É essa conta final que nós precisamos levar conta. Então expectativa de depreciação é sempre valor negativo se nós compararmos este caso que nós acabamos de exemplificar, no fundo nós estaríamos comparando retorno negativo de menos 10%, mais 10, com menos 20, dá menos 10, termos de moeda doméstica, com retorno positivo de 5% dólar oferecido pelo mercado internacional. Então obviamente supondo que o risco relativo seja estável, esteja no mesmo lugar, nós vamos ter uma decisão favor de adquirir, de demandar, de comprar ativos internacionais no lugar de ativos domésticos e, portanto, o fluxo de capitais vai sair do país e ir para os mercados internacionais. Então é muito importante a gente observar o efeito da variação do câmbio entre hoje e o futuro, ou seja, entre hoje e o prazo de vencimento das nossas decisões financeiras, para que nós possamos fazer a conta adequada, tomar a decisão correta e comparar retornos mesma moeda. Por outro lado, quando há uma expectativa de apreciação da moeda doméstica há então reforço, ou seja, ganho adicional ao retorno, ou à taxa de juros oferecida domésticamente, o que faz com que os agentes tenham maior interesse nos ativos domésticos. É isso o que a paridade da taxa de juros descoberta nos diz, que nós devemos comparar a taxa de juros doméstica considerando-se a expectativa de depreciação da moeda doméstica, a taxa de juros internacional. Aquela relação que estiver mais propícia, ou seja, que me indicar ganho maior, levará a decisão então de alocação de portfólio para os mercados domésticos ou para os mercados internacionais. Observem que nós estamos falando aqui de retornos associados à riscos diferentes geral. Quando nós olhamos para, por exemplo, Brasil e os mercados financeiros internacionais, ou Brasil e portanto investimento nos Estados Unidos, nós estamos comparando graus de risco bastante diferentes. Ou seja, os Estados Unidos são a referência propiciam aos mercados internacionais uma referência de ativo livre de risco internacional, que são os títulos do governo americano. Então digamos que é o mais baixo risco dentre os ativos disponíveis nos mercados internacionais. Domesticamente nós estamos falando de taxas de juros básicas e, portanto, associadas à títulos do governo brasileiro. Há diferencial de risco entre o governo brasileiro e o governo dos Estados Unidos. Então esse diferencial de risco, ele tem que se refletir no diferencial de taxas de juros mesmo considerando a paridade de juros descoberta. Nós só teríamos taxas de juros iguais entre o país doméstico e o resto do mundo se o grau de risco fosse igual, mas não é. Portanto sempre haverá diferencial de taxa de juros associado ao diferencial de risco entre os países, o chamado risco país. Observem também que a partir da teoria da paridade de juros descoberta nós podemos entender o comportamento da taxa nominal de câmbio. Por que? Porque a taxa de juros doméstica, ela é guiada, ela é formada função dos objetivos domésticos na gestão da política monetária doméstica. Já conversamos sobre isso no funcionamento de regime de metas de inflação. Portanto a taxa de juros doméstica ela vai ser determinada de acordo com as expectativas de inflação no futuro, o ciclo da economia e fatores tais como esse que mostram como a economia se comportará no futuro e portanto como o Banco Central deve agir no momento presente relação à condução da taxa básica de juros como já analisamos. O mesmo acontece com a taxa de juros internacional de referência. Se nós pensarmos que ela pode ser representada pela taxa do Fed Funds, ela estará basicamente sendo guiada pelas questões domésticas dos Estados Unidos, pelos interesses de gestão da política monetária dos Estados Unidos e portanto são dados exogenamente relação ao mercado de câmbio. Logo, uma vez que essas duas taxas são determinadas pelas respectivas políticas monetárias de cada desses dois países, nós podemos concluir que a taxa nominal de câmbio vai ser reflexo da decisão dos agentes de entrar ou sair de mercado financeiro função desse diferencial de taxa de juros. E nós podemos entender então a paridade da taxa de juros, ou a paridade de juros descoberta, como uma teoria de determinação da taxa de câmbio. Como é que funciona isso? Então vamos pensar que dada a expectativa de taxa nominal de câmbio no futuro vamos considerar esse parâmetro dado se houver uma elevação na taxa de juros doméstica, dada a expectativa de taxa de câmbio no futuro e a taxa de câmbio no presente, ou seja, dada a expectativa de depreciação da moeda doméstica, uma elevação na taxa de juros doméstica faz com que os agentes tenham mais interesse, ou seja, que os ativos domésticos sejam mais atrativos para a alocação de carteira de portfólios internacionais de recursos internacionais. Então significa que haverá uma entrada de capital financeiro, fluxo de entrada de capital financeiro no país doméstico. Ou seja, quando o capital financeiro entra nós temos que realizar a troca entre dólares por reais, há excesso de oferta de dólares no mercado cambial. Quando há excesso de oferta de dólares no mercado cambial, o que é que acontece com o preço da moeda estrangeira, com o preço do dólar? O preço do dólar cai, a taxa nominal de câmbio cai, ou seja, a moeda doméstica se valoriza. Então nós podemos observar que uma mudança na taxa de juros doméstica, esse é o caminho principal que nós vamos destacar aqui relação ao mercado de câmbio e a determinação do câmbio, uma mudança na taxa de juros doméstica, uma elevação nessa taxa, produz uma apreciação da moeda doméstica. Uma queda na taxa de juros doméstica vai ter resultado contrário, ou seja, vai produzir uma depreciação na taxa de câmbio doméstica. Ou seja, a moeda brasileira vai valer menos. A mesma coisa vale quando os Estados Unidos fazem sua política monetária. Quando há uma elevação na taxa de juros internacional há movimento de saída de fluxos de capitais financeiros do país para o resto do mundo, para os mercados internacionais. Portanto, os agentes têm seus investimentos reais e agora pretendem trocar esses investimentos que estão reais por investimentos dólar no mercado internacional. Qual vai ser o movimento na taxa de câmbio? [MÚSICA] [MÚSICA] [MÚSICA]
